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钟睒睒，坐不(bu)住了(le)，发起全面(mian)反击。

近几个月来(lai)(lai)农夫(fu)山泉动作密(mi)度有点大，不仅火速上(shang)线绿瓶(ping)纯净水(shui)，进入6月以来(lai)(lai)更(geng)是发起低价战(zhan)，比如618期(qi)间(jian)农夫(fu)山泉官方旗舰店绿瓶(ping)纯净水(shui)12瓶(ping)装的售(shou)价只要9.9元，一瓶(ping)水(shui)只要0.82元。这一回，钟睒睒指(zhi)向了资本(ben)市场。

图片来源：农夫山(shan)泉(quan)抖音旗(qi)舰店

7月(yue)(yue)9日港(gang)股(gu)(gu)(gu)收盘后(hou)，农(nong)夫(fu)山泉(quan)发(fa)(fa)布公告，其控股(gu)(gu)(gu)股(gu)(gu)(gu)东养(yang)生堂计(ji)划在未(wei)来6个月(yue)(yue)增持公司股(gu)(gu)(gu)份，预计(ji)总金额不超(chao)过(guo)20亿(yi)(yi)港(gang)元(yuan)。农(nong)夫(fu)山泉(quan)股(gu)(gu)(gu)价(jia)自5月(yue)(yue)3日到达近(jin)48港(gang)元(yuan)/股(gu)(gu)(gu)阶(jie)段性高点后(hou)就一路急转直下，至(zhi)7月(yue)(yue)8日收盘跌至(zhi)33.78港(gang)元(yuan)/股(gu)(gu)(gu)，两(liang)个月(yue)(yue)蒸发(fa)(fa)了(le)近(jin)1700亿(yi)(yi)港(gang)元(yuan)。

农夫(fu)(fu)山泉(quan)(quan)股(gu)(gu)权结构高度集中，养生(sheng)堂直接(jie)持有农夫(fu)(fu)山泉(quan)(quan)总股(gu)(gu)本的66.82%，钟睒(shan)睒(shan)直接(jie)及通(tong)过(guo)养生(sheng)堂间接(jie)持有农夫(fu)(fu)山泉(quan)(quan)总股(gu)(gu)本的83.98%。也就(jiu)是说，农夫(fu)(fu)山泉(quan)(quan)只有少部分股(gu)(gu)本流通(tong)在(zai)外，20亿港元(yuan)增(zeng)持实际力度并不小(xiao)。钟睒(shan)睒(shan)此(ci)举传递了对企(qi)业基本面的信心，也将对农夫(fu)(fu)山泉(quan)(quan)股(gu)(gu)价形成一(yi)定(ding)支撑(cheng)。

不(bu)管股价(jia)如何跌跌不(bu)休，农(nong)(nong)夫(fu)山泉仍是当之(zhi)无愧的“现金奶牛”。2023年，农(nong)(nong)夫(fu)山泉实现营收426.67亿元，同比(bi)增长(zhang)28.4%；归母净利润120.79亿元，同比(bi)增长(zhang)42.2%。今年618期间(jian)，农(nong)(nong)夫(fu)山泉全网水饮销量已连续10年第一。

那么在二级市场，农夫山泉为何(he)被抛弃？其基本面发生变化了吗？

01

包装水，不是护城河

此前几个月，因(yin)为与娃哈(ha)(ha)哈(ha)(ha)的风波持续发酵，农(nong)夫(fu)山(shan)泉(quan)销(xiao)量(liang)确实受到(dao)影响。

据《中国企业家(jia)》报(bao)道，福建漳州(zhou)的一家(jia)便(bian)利店，原(yuan)本两(liang)三天就(jiu)会进(jin)一车农夫山泉的货，3月份后却开始卖(mai)不(bu)动，“光是冷柜(ju)里摆着的就(jiu)能卖(mai)好(hao)久。”部分农夫山泉的水(shui)站，3月份开始也(ye)将桶(tong)装水(shui)换(huan)成了娃哈哈。

或许部分原因在于此(ci)，农(nong)夫山泉上线绿(lv)瓶的节奏堪称“火速”——4月23日朋(peng)友(you)圈零星出(chu)(chu)现绿(lv)瓶纯(chun)净水(shui)广告，仅10天左右基本铺满全国线下(xia)终端，618大促(cu)期间更是祭(ji)出(chu)(chu)1元以内(nei)低价全面反击——从(cong)推出(chu)(chu)新品(pin)到参加电(dian)商大促(cu)大获全胜，仅用了不(bu)到两个月时间。

不过从更深层次(ci)原因(yin)看，尽管农(nong)夫(fu)山泉坐拥全(quan)国12处水源地，遥(yao)遥(yao)领先于同行，自2016年以(yi)来一直位居全(quan)国瓶装水行业老大，这些都难(nan)以(yi)让(rang)农(nong)夫(fu)山泉高枕无忧。

2023年中国瓶装(zhuang)水市场(chang)份额，农夫(fu)山泉占26.5%，第二名怡宝(bao)占21.3%，颇有赶(gan)超之势。

就在(zai)农(nong)夫(fu)(fu)山(shan)泉绿瓶显露真容(rong)的前(qian)一天(tian)，怡(yi)宝母公司华润饮(yin)料(liao)向港交所(suo)递交了招股书(shu)，日前(qian)已获得IPO备案。从招股书(shu)来看，华润饮(yin)料(liao)上(shang)市(shi)融资主要用于建水厂，其(qi)选(xuan)址浙江、湖(hu)北、重庆、上(shang)海等区域，农(nong)夫(fu)(fu)山(shan)泉均为市(shi)场老大(da)——这(zhei)就形成了很(hen)有意思(si)的“互掐”格局：农(nong)夫(fu)(fu)山(shan)泉通(tong)(tong)过新产品进入怡(yi)宝、娃哈哈等同行的业务(wu)领域，华润怡(yi)宝则通(tong)(tong)过在(zai)农(nong)夫(fu)(fu)山(shan)泉腹(fu)地(di)扩建产能欲抢占更多市(shi)场份额。

事实上，农夫山泉原本(ben)走的是一(yi)条与怡宝、娃哈哈等水(shui)企截(jie)然不同的路(lu)径。

钟(zhong)睒睒毫无疑问是(shi)一名(ming)优秀的产(chan)品(pin)经理与营销专家，擅长(zhang)判断市场趋(qu)势，并制造热(re)点。

早些年，农夫山泉(quan)做的也是纯净水。世纪(ji)之初，钟睒睒却主动(dong)挑起商战(zhan)，大(da)肆(si)宣传天然水优于纯净水，并(bing)“以(yi)身作则”停产所有(you)纯净水转向天然水。此(ci)举让钟睒睒受到巨(ju)大(da)争议——某种程度上，同(tong)行既“围剿”（提起“不正当竞争”申诉）他，又(you)“成(cheng)(cheng)全”他——农夫山泉(quan)天然水自(zi)此(ci)成(cheng)(cheng)功打入市场并(bing)牢(lao)牢(lao)占据心智，钟睒睒也一(yi)战(zhan)成(cheng)(cheng)名。

不过自(zi)那以后，钟睒睒把自(zi)己隐(yin)于农(nong)夫山泉公司的高楼内，多年来(lai)一心专注于产品(pin)，从不接(jie)受媒体采访，也鲜(xian)少出来(lai)发(fa)声(sheng)。

纵观农夫山(shan)(shan)泉业务(wu)板块，多(duo)年(nian)来(lai)其红瓶天然水(shui)市(shi)场(chang)份额及消(xiao)费(fei)者心智牢固；饮料(liao)方面，却只能(neng)说勉(mian)勉(mian)强强，偶有爆(bao)款。对于果(guo)汁、NFC果(guo)汁、咖啡、苏打水(shui)、植物奶(nai)等(deng)饮料(liao)创新热点(dian)，农夫山(shan)(shan)泉基本(ben)一个没(mei)拉下，不过(guo)只跑(pao)出了茶(cha)π等(deng)少数爆(bao)款。东方树叶是(shi)(shi)在近(jin)年(nian)赶上“无糖”趋势后才(cai)销量爆(bao)发，当年(nian)则是(shi)(shi)因为喜提“中国五大最难喝饮料(liao)”才(cai)被人(ren)记住(zhu)。

摄影：田(tian)甜

然(ran)而，农夫(fu)山(shan)泉红瓶天然(ran)水的(de)基本盘，却(que)难(nan)以构(gou)筑牢固(gu)的(de)护城河(he)。

根据相关(guan)法规，想(xiang)要获取(qu)(qu)天然水，需(xu)要取(qu)(qu)得许可证(zheng)，按(an)照经审批的年度取(qu)(qu)水量计划取(qu)(qu)水，还要参与(yu)竞拍。

凭借(jie)先发(fa)优势和锲而不(bu)舍的努力，目(mu)前(qian)农(nong)夫山泉(quan)(quan)在(zai)全国(guo)有12处水(shui)源(yuan)地，遥(yao)遥(yao)领先于其他想当“大自(zi)然搬运工”的同(tong)行。全国(guo)多处布局水(shui)源(yuan)地并(bing)在(zai)水(shui)源(yuan)地周边建水(shui)厂，也有助于农(nong)夫山泉(quan)(quan)缩短运输(shu)半径并(bing)扩大市(shi)场覆盖面，进(jin)而提升利润(run)水(shui)平。

但需要(yao)注意的是，在包装水(shui)成(cheng)本(ben)结构中，水(shui)的成(cheng)本(ben)几乎(hu)可以忽略不计。

根据公(gong)开数据，一(yi)瓶550ml、终端零售价2元的农夫山泉天然水，不(bu)含税(shui)出厂价约为0.6元，其成(cheng)(cheng)本主要为瓶子等(deng)原材料(liao)，取水及处理成(cheng)(cheng)本仅(jin)占0.6%，算下(xia)来净利润只有0.1-0.2元。

这意味着，包装水其实是一个微利靠量堆起来的生意，如果农夫山泉(quan)对于成(cheng)本精细化管理(li)稍(shao)有疏(shu)漏，或(huo)者市(shi)占率下降，一旦有个风(feng)吹草动，原材料、运(yun)输等(deng)成(cheng)本大幅上涨(zhang)，净利空间将会(hui)遭遇极大吞噬。

何况全(quan)国各(ge)水源(yuan)地也不可能被农夫山(shan)泉(quan)垄断。数据(ju)显(xian)示，2023年，全(quan)国新(xin)建矿泉(quan)水公司(si)476家(jia)，天然水公司(si)462家(jia)，各(ge)家(jia)都在争夺水源(yuan)。

另外，农(nong)夫山(shan)泉水源地(di)虽(sui)然分(fen)布全(quan)国(guo)，受限于(yu)运输(shu)半径，细分(fen)到各省(sheng)来看，农(nong)夫山(shan)泉没有拿下所有省(sheng)份市(shi)场份额第一。而优质的水源地(di)总是稀缺的，申请流(liu)程繁琐，据历史数据，农(nong)夫山(shan)泉平均一年只能投产0.4处水源地(di)。

02

杀回纯净水

在广(guang)东、湖南、四川、海南、广(guang)西、湖北等省份，农(nong)夫山泉市场(chang)份额敌(di)不过怡宝(bao)，怡宝(bao)则身处(chu)另一个阵营——纯(chun)净水，农(nong)夫山泉以此(ci)起来，后与之划清界(jie)限(xian)。

不(bu)同(tong)于天(tian)然水(shui)(shui)取水(shui)(shui)需“看天(tian)吃饭”，只需要一(yi)根自(zi)来水(shui)(shui)管，纯净水(shui)(shui)企业就能完成产能建(jian)设。

在(zai)招(zhao)股书(shu)中，怡(yi)宝(bao)将工(gong)厂(chang)选(xuan)址策略(lve)总结为“1+N”模式：在(zai)每个(ge)(ge)区(qu)域大型工(gong)厂(chang)附近，建设(she)多家卫星工(gong)厂(chang)。由此造成怡(yi)宝(bao)的市(shi)场(chang)布局(ju)，市(shi)场(chang)份(fen)额高(gao)度集中于(yu)某几个(ge)(ge)省份(fen)。

华南是怡(yi)宝(bao)的(de)优势区(qu)域，不过(guo)据招股书，一(yi)旦上(shang)市成(cheng)功资金(jin)弹(dan)药充足(zu)，怡(yi)宝(bao)将直接(jie)杀向农夫山泉大本营。

对(dui)于农(nong)夫(fu)山(shan)泉来说，需要警惕的对(dui)手远不止怡(yi)宝一个。近几(ji)个月(yue)，娃哈哈正在趁势加(jia)快布局一二(er)线城市(shi)线下渠道，铺产品、投冰(bing)柜，抢(qiang)夺了部分原本属于农(nong)夫(fu)山(shan)泉的市(shi)场。

钟睒(shan)睒(shan)当然不会(hui)坐以(yi)待毙。

何况其重新杀回(hui)的纯净水(shui)(shui)市(shi)场(chang)，生产(chan)成本比天(tian)然(ran)水(shui)(shui)更低，且(qie)未来具(ju)有更大的市(shi)场(chang)空间。据灼(zhuo)识(shi)咨询数据，2023年饮用(yong)(yong)纯净水(shui)(shui)市(shi)场(chang)规模在包(bao)装饮用(yong)(yong)水(shui)(shui)中占比56.09%，未来5年内(nei)，纯净水(shui)(shui)增速将高于天(tian)然(ran)矿泉(quan)水(shui)(shui)。

此时农夫(fu)山泉杀(sha)回纯净(jing)水(shui)，不(bu)仅能为农夫(fu)山泉带来(lai)新的(de)产(chan)品线，也将(jiang)对怡宝(bao)、娃哈(ha)哈(ha)形成有(you)力掣肘。

图片来源：农夫山泉官网

另外，不(bu)(bu)得(de)不(bu)(bu)说，低(di)调潜(qian)行(xing)多年(nian)后，钟睒睒依然是(shi)那个“老谋深算”的营销专家。看(kan)看(kan)绿(lv)瓶纯净水(shui)上线(xian)后的广告语(yu)——绿(lv)瓶有(you)点甜，红(hong)瓶更健康——既(ji)为新产品绿(lv)瓶水(shui)定了(le)位，也(ye)强(qiang)化了(le)自家红(hong)瓶水(shui)的“健康”心智(zhi)。

03

不确定性在增加

蓝鲨消费了解(jie)到，农夫山(shan)泉绿瓶(ping)纯净水(shui)上(shang)市之初，市场(chang)销量(liang)(liang)一般(ban)。从二(er)级(ji)市场(chang)股价走势来看，投资者对于绿瓶(ping)水(shui)上(shang)线似乎也没有太多反应。其销量(liang)(liang)大爆发，是在进(jin)入6月加大促(cu)销力度以后。

数据(ju)显(xian)示，今年618期间，农夫山泉线上会员数量突破1000万，其(qi)水饮销量位居京东(dong)、天猫等多(duo)个榜单第一。

农(nong)(nong)夫山泉祭出低(di)价(jia)大杀(sha)器抢占市场份额看起来行之有(you)效(xiao)，不(bu)过二级市场投资者并不(bu)买账。这(zhei)应该(gai)基于两方(fang)面原因：一是低(di)价(jia)必将吞噬农(nong)(nong)夫山泉利润(run)空间；二是大打价(jia)格战，正反映出行业格局不(bu)稳定，农(nong)(nong)夫山泉没有(you)护城河(he)。

更进一步(bu)说，农夫山泉发起低价(jia)战，最终是(shi)让(rang)自(zi)己进一步(bu)赢得市场份额，还是(shi)刺激整个行业进一步(bu)陷入价(jia)格内卷，最终集体遭殃，目(mu)前难有定论。

如(ru)果拉长时间来(lai)看(kan)，包装水行业有(you)残酷的(de)商战，却没有(you)恒久(jiu)的(de)老大。

2012年(nian)，农夫山泉位居行业第一后，2013年(nian)、2015年(nian)又(you)先后被(bei)康(kang)师傅、怡宝反(fan)超(chao)。包装(zhuang)水(shui)企业对于涨(zhang)(zhang)价却必须慎之又(you)慎，康(kang)师傅包装(zhuang)水(shui)曾以1元(yuan)定(ding)价横扫市场，2018年(nian)涨(zhang)(zhang)价至2元(yuan)，结果(guo)2019年(nian)上半年(nian)，其包装(zhuang)水(shui)营收就大幅下滑了34.79%。

得益于农(nong)夫山泉(quan)渠(qu)道优势，除了绿瓶(ping)纯净水(shui)之外，农(nong)夫山泉(quan)也(ye)在通过(guo)其他产(chan)品寻找新的增(zeng)长点(dian)。比如(ru)最近爆火的冰杯(bei)，2023年5月(yue)(yue)，农(nong)夫山泉(quan)就(jiu)已申请(qing)杯(bei)贴专利，今年2月(yue)(yue)，农(nong)夫山泉(quan)首(shou)批冰杯(bei)上(shang)市，定价为4元。

对于具有水源优(you)势(shi)的(de)农(nong)夫山泉来说，冰(bing)(bing)杯产(chan)品是(shi)个更有利润(run)空间的(de)生(sheng)意。不(bu)过冰(bing)(bing)杯进入(ru)门槛并不(bu)高，近期(qi)蜜雪冰(bing)(bing)城1元冰(bing)(bing)杯火上热(re)搜，可(ke)谓狠狠“整顿”市场。

再看站在(zai)角落(luo)被嘲弄多(duo)年后迎(ying)来大(da)卖的东方(fang)树叶，由(you)于(yu)无(wu)糖(tang)趋势爆发，无(wu)糖(tang)茶(cha)饮(yin)已引来一大(da)批追随者，可以预测其早晚将陷(xian)入与包装水同等(deng)内卷状态。

农夫山泉的不确定性在增加。

就在钟睒睒拿出真(zhen)金白银(yin)“救市”公(gong)告发出后的第(di)二个交易(yi)日(ri)，农夫山泉(quan)盘(pan)中股(gu)价最高涨超8%，但(dan)收盘(pan)回(hui)落到5%以内，且之后几(ji)个交易(yi)日(ri)表(biao)现低迷。